Bouvard, Matthieu (2009) 3 essais en finance d'entreprise. École Doctorale Sciences de Gestion TSM (Toulouse).

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Abstract

Cette thèse est composée de trois essais. Un premier essai s'intéresse au lien entre frictions sur les marchés de capitaux et acquisition d'information par des entrepreneurs. Je montre qu'un problème d'anti-sélection entre entrepreneurs et investisseurs peut modifier les incitations des premiers à investir dans l'acquisition de compétences ou d'expérience. Il existe deux régimes inefficients. Lorsque les investisseurs sont a priori pessimistes, l'accès au financement est restreint aux entrepreneurs expérimentés, il y a peu de projets financés et ils sont en moyenne très profitables. Lorsque les investisseurs sont a priori optimistes, tous les entrepreneurs ont accès à un financement, le nombre de projets financés est élevé, et leur profitabilité moyenne est faible. Ces effets suggèrent un mécanisme d'amplification des cycles économiques. Un deuxième essai modélise le financement de projets innovants comme un problème d'investissement séquentiel. Un premier investissement génère un flux d'information sur la profitabilité d'un deuxième investissement. L'entrepreneur a ex ante une information privée sur la profitabilité du projet, ce qui crée un problème d'anti-sélection pour les investisseurs. Les contrats optimaux peuvent être implémentés en utilisant des stocks-options bloquées et un "golden parachute". Ils incluent également le timing du deuxième investissement qui est utilisé comme un instrument pour signaler la qualité du projet. Ce mécanisme crée une distorsion dans le processus d'apprentissage : le deuxième investissement a lieu trop tôt ou trop tard par rapport à l'optimum de premier ordre. Le financement interne affecte le timing du deuxième investissement. Le modèle génère des prédictions empiriques sur le relation entre la sensibilité à la performance du contrat de rémunération de l'entrepreneur et la politique d'investissement de la firme. Un troisième essai s'intéresse aux agences de certification ou de notation dont la rémunération dépend des intérêts potentiellement conflictuels des acheteurs (investisseurs) et des vendeurs (émetteurs de titres). En délivrant une information plus précise, les agences augmentent la participation des acheteurs mais peuvent également dissuader les vendeurs de participer. En effet, ces derniers prennent également en compte la probabilité d obtenir une note positive. Dans un jeu dynamique, nous examinons comment la tentative d'établir une réputation vis-a-vis des deux côtés du marché affecte la production d'information. Nous montrons que le souci de réputation peut avoir un effet ambigu. Lorsque la fiabilité perçue des notations est faible, la réputation a un effet de discipline et la précision des notations s'améliore. Lorsque la fiabilité perçue est élevée, les agences deviennent laxistes pour augmenter leurs revenus futurs. Cet effet ne nécessite pas que la rémunération de l'agence soit contingente à la notation.

The first essay shows that adverse selection on the capital market affects incentives of entrepreneurs to engage in information acquisition through education or experience. The second essay models innovation financing as a sequential investment problem. Adverse selection on the capital market distorts investment timing and creates inertia. Optimal contracts can be implemented through stock options with a vesting period and severance payments. The third essay studies ratings or certification agencies and shows that reputational concerns have an ambiguous effect. When the perceived reliability of ratings is deficient, reputation has a disciplining effect and the precision of reports improves. However, agencies with a good reputation are too lenient.
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